中国经济网版权所有 中国经济网新媒体矩阵 网络广播视听节目许可证（0107190）（京ICP040090） 天麦科技（300807.sz）控制权转让协议再次发生变更。近日，天麦科技发布公告显示，因市场环境变化，10月30日，公司控股股东郭建国及其一致行动人与交易对方签署了《股权转让协议补充协议（二）》，主要变更了转让价格单位、股权转让总对价及支付安排。最终交易总对价由4.52亿元增至5.42亿元，增加近9000万元。业内人士表示，天脉科技技术转让协议的变更表明，启明创投基金主导的控制权转让交易发生了变化。由于受让方的变更，“锁锁”机制失灵，私募机构收购上市公司的“投、募”模式尝试失败。 “锁价”和“先投资，后融资”失败了。天麦科技目前的业务领域主要是智能公交。其主要产品包括智能公交系列产品、商用车智能座舱、新能源充电等。财报显示，天麦科技已连续多年亏损。 2021年至2024年、2025年1月至9月，公司归属于上市公司股东的净利润分别为-3726.75万元、-851.05万元、-5007.37万元、-5930.62万元、-1535.07万元。天麦技术转让协议自2025年初启动以来已经历两次修订。早在2025年1月6日，公司控股股东郭建国及合并人郭甜甜、海南大成瑞信投资合伙企业（有限合伙）（以下统称“转让方”）与苏州个体园区启瀚创业投资有限公司（以下简称“苏州启瀚”）正式签署《股权转让协议》。本次并购基金拟由苏州启瀚作为普通合伙人和执行合伙人设立，拟收购转让方持有的天脉科技股份共计17,756,720股，占上市公司持股总数的26.10%。本协议的主要方面是设定了固定转让单价（28.26元/股和24.25元/股），目标股份转让总价锁定为4.52亿元。不对冲未来股价变化的“锁价”承诺，结合基金完成基金前签​​订协议的做法，是设计“投资先行，募集测试”模型的主要支撑。5月23日，郭建国及其同事，郭甜甜与海南大成瑞信投资合伙企业（有限合伙）、苏州工业园区启辰恒源股权投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“苏州启辰”）、苏州启瀚签署《关于分享协议的补充协议》，苏州启瀚苏州启辰将确实实施标的股权转让。上述变更构成《上市公司收购管理办法》及深圳证券交易所相关规则规定的“交易主体变更”。根据深圳证券交易所规定，转让双方应当签署《股份转让补充协议》。补充协议涉及受让方、转让价格或者拟转让股份数量发生变更的，以补充协议签署日前一交易日受让股份二级市场收盘价为准以协议作为价格基准。所以，原来的“锁锁”机制自然会因为主体的改变而失效。这也意味着本案采用的“先马木湖南，后筹集”的模式并未得到监管部门的认可。国浩律师事务所（上海）合伙人、国浩私募股权与资产管理研究中心主任邹静在接受经济参考报记者采访时表示，对于采取“先投资、后募集”模式的私募基金，由于签署初始协议时主体基金尚未成立，必须签署补充协议才能改变基金成立后签署的交易。补充协议的签署将触发对新签署日期之前的前一个交易日重新定价的请求。此次价格重议是“先投后募”模式不可避免的风险，此外，还有一些风险。定期募集资金风险。交易价格增至5.42亿元。天麦科技控制权转让协议的最新修订，充分体现了监管对“价格锁定”的谨慎态度。根据公司10月30日签署的《股份转让协议补充协议（二）》，每股价格调整为30.52元，至少为签署前一日（2025年10月29日）收盘价的80%；总代价由4.52亿元增至5.42亿元，增加近9000万元。天麦科技在公告中明确表示，本协议项下的股份转让仍需苏州启辰完成所有可能涉及后续募资要求的审批（如有必要），本协议项下的股份转让尚需深圳证券交易所、中国证券登记结算公司深圳分公司审核确认., Ltd.将办理有限公司股份的证券转让相关手续，以及其他可能涉及完成相关法律法规的审批。邹静认为，监管机构并不是100%禁止“先投后募”的模式，而是根据GP（普通合伙人）的性质采取了不同的监管。他表示，当民间机构担任基金管理人、实际控制人也为民间时，募资风险较高，监管行为较为谨慎。但如果基金管理人的实际控制人拥有较大的后台背景，或者基金会中有国有作为投资者，这种情况下，“先投资、募集模式”模式获得监管批准的可能性就会显着增加。关键在于GP的背景和资金来源的确定性。记者注意到，《股权转让协议附加协议（二）》规定了三项内容：付款条件。若2025年11月30日前未满足首付款要求；或交易未能在2025年12月30日前完成，除非经本协议各方同意，任何一方均有权书面通知另一方终止原协议及本协议，且不承担违约责任。可见，苏州启辰需要在两个月内完成寻呼资金募集、深交所审核、过户登记等一系列手续，时间相当紧张。对于收购天麦科技的战略考虑和目前进展，记者联系启明创投，其他人士均表示，该公司目前无法接受采访。对此，江苏某中型私募股权投资公司创始人告诉经济参考报记者，近年来，矿石投资项目难以通过IPO退出，纷纷转向其他退出方式。启明创投收购天脉科技控制权，无疑为项目整合、资产整合提供了渠道。这种操作方式在业内并不少见。 CVSource数据显示，启明创投成立于2006年，专注于投资科技、消费、医疗健康领域的早期和成长期公司。目前管理的基金规模为694亿元。 2021年至2024年，启明创投的退出事件数量分别为17起、3起、6起、4起。发行时股权金额分别为491,337.06万元、1,410.41万元、173,829.53万元、262,974.83万元。私募股权机构经常收购上市公司。除了启明创投旗下基金收购天麦科技控股权外，私募股权案例今年控制上市公司的机构不断涌现。例如，2025年7月18日，坎华生物（300841.sz）的控股股东、实际控制人王振涛及其关联方奥康集团有限公司（以下简称“奥康集团”）、持股5%的股东济南康悦启明投资有限公司收到了进口。合伙企业（有限合伙）（以下简称“康悦启明”）与上海万科新生物科技合伙企业（有限合伙）（以下简称“万科新生物”）签署《股权转让协议》，王振涛与万科新生物签署《表决权协议》。天眼查透露，万科欣生物科技成立于2025年7月8日，投资76301万元，执行合伙人为上海尚实生物医药管理咨询有限公司。科欣生物持有本公司股份28.466638股，占公司总股本的21.9064%。公司控股股东由王振涛变更为万科欣生物科技。万科欣生物科技不存在实际控制人，公司实际控制人由王振涛变更为无实际控制人。 10月31日晚，鸿合科技公告了拟控制权变更的进展情况。本次股权变更完成后，安徽锐城宏图股权投资基金合伙企业（有限合伙）（以下简称“锐城宏图”）将收购宏河科技59,159,978股，占公司总股本的25%。合肥睿诚私募基金管理有限公司（以下简称“合肥睿诚”）将成为鸿合科技的间接控股股东。此前，6月10日晚间，鸿合科技发布公告称，合肥锐成股份公司奇瑞资本子公司奇瑞资本拟通过转让协议收购公司原股东持有的25%股份，交易对价约为15.75亿元。值得注意的是，私募股权基金收购上市公司通常以传统模式进行，以完成资金募集为基础。启明创投旗下基金收购天麦科技被视为打破传统框架的创新尝试。业界更加注重“先投资、后融资”的模式。高的。邹静告诉记者，天麦科技合规案的警示是，在未募集资金、未认定LP（有限合伙人）的情况下，监管机构普遍对上市公司收购持相对关注态度。主要考虑是规避经营风险。如果未来私人机构希望采用类似的模式，那么最好的策略是寻找确定的投资者或引入国有投资者作为合作伙伴，以增加融资的确定性。对于天麦科技案对私募并购的影响，邹晶认为，如果GP本身有大国有背景，监管机构可能对其完成交易的能力更有信心。民间GP可以寻找大型国有或大型金融机构作为合作伙伴，共同推进采购项目。如果不采用“先投后募”模式，则应回归传统的“先募后投”路径，即基金先完成募资，再进行收购。对于监管机构来说，这是一个相对安全的解决方案。